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聯儲局3月議息會議前夕:三大問題

20/03/2023

環球首席經濟師兼策略師 Frances Donald

聯邦公開市場委員會的每場會議都對市場舉足輕重,並帶來一些不一定會即時浮現的影響。儘管如此,所有會議的影響都不盡相同。我們認為對投資者而言,聯儲局3月22日的議息決定尤其關鍵,並可能令政策轉向。在3月22日的議息公布決定前夕,環球首席經濟師兼策略師 Frances Donald在本文討論三大問題。

 

 

首先,3月22日的議息會議,將標誌著美國首次加息踏入一周年,而這是美國史上最進取的加息周期。

投資業界內有不少人士普遍認同今年有需要加息。面對勞工市場異常強勁,加上當地通脹升至數十年高位,美國聯儲局必須採取行動。

然而,在當局原定進一步加息,以遏抑居高不下的通脹前不到兩個星期,卻出現意想不到的事件:全球銀行體系日益受壓的憂慮,觸發投資者擔心銀行業將陷入危機。經營環境急劇惡化,對當局構成重大影響。

正如我們早前撰文指出,聯儲局先前的議息決定,最低限度亦間接加重美國銀行體系的壓力,因而造成巨大不明朗衝擊,增加進一步大幅收緊貸款標準的可能性,同時令本已偏高的2023年經濟衰退風險進一步升溫。

換言之,當局的決策難度顯著提高。

目前,聯儲局需要評估與美國聯邦存款保險公司(FDIC)和美國財政部聯手推出的扶持措施,能否成功消除危機蔓延的風險,並阻止事態演發展全面的銀行業危機。這項任務的關鍵問題在於,當局再度加息會否令本已人心惶惶的金融體系更不穩定。

此外,隨著金融體系的多個領域相繼受壓,聯儲局亦需要調整通脹前景,以考慮急速變化的宏觀經濟環境,以及對實體經濟的影響。當局必須決定,現時落實加息的代價是否已蓋過加息可能帶來的裨益。更甚的是,聯儲局將需要在數天之內得出結論。

我們認為,聯儲局將選擇繼續加息25基點,而市場認為這個結果的機率約為四份之三1;然而,當局在3月22日的議息決定可能是當天最不重要的市場消息。以下是我們就聯儲局的決策思維提出的三大問題,我們認為,有關問題對市場而言更為重要。

1. 用適當工具做適當的事:聯儲局將在多大程度上把穩定金融體系的責任與穩定物價的任務分開?

隨著銀行體系受壓的消息擴散,市場反應令當局在2023年加息的引伸概率大幅降低,同時亦反映最快可能在年中開始減息。由此可見,市場認為金融(不)穩定性令貨幣政策面對掣肘,在此情況下,聯儲局繼續加息以抵禦通脹的能力將會受限。不過,穩定金融體系與穩定物價之間的矛盾存在已久;與此議題有關的央行研究2俯拾皆是。例如,前加拿大央行和英倫銀行行長卡尼(Mark Carney)曾多番著墨提到:「政策利率應否以順風向的方式,以作出調整以穩定金融體系?」他得出的結論是不應該。

聯儲局能否在加息情況下,同時維持金融體系穩健?前聯儲局主席伯南克(Ben Bernanke)在出任聯儲局理事時發表的首份演說明確指出,最好還是利用金融監管和監督等定向措施來維持金融體系穩定,而非貨幣政策。他又表示並在此後多次重申,聯儲局應運用適當工具完成任務。歐洲央行行長拉加德(Christine Lagarde)似乎亦有相同看法:在3月16日,歐洲央行宣布加息50基點,並表示穩定物價與穩定金融體系同樣重要。

聯儲局主席鮑威爾(Powell)是否同意拉加德和伯南克的看法是關鍵所在:若他強調聯儲局可運用精確工具,以應對金融市場的不穩定性(而有關工具並非銀行利率政策),市場便可能需要重新評估當前假設:銀行體系人心惶惶迫使加息周期結束。若他持另一種看法,則聯儲局托市或指日可待。

2. 聯儲局會否推翻可能在年底減息的市場預期?

根據預測機構的資料顯示,市場對聯儲局在3月22日的議息決定抱持不同預期,由減息25基點至加息25基點不等。作為長線投資者,我們認為只著眼於此並非明智之舉。更重要的問題是,市場對長期政策利率的判斷是否正確。在聯儲局舉行3月份議息會議前一周,市場預期由2023年底之前共加息四次,轉為減息三次,最後確定只減息一次1

雖然在極之波動的市況下,市場預期搖擺不定,但主席鮑威爾也許認為,過早預期減息或會窒礙聯儲局實現雙重任務的進度。如果他決定在聯儲局會議後的新聞發布會上推翻上述的中期預測,可能會觸發市場重新調整加息預期(即反映加息次數增加)。

事實上,主席鮑威爾不久前就發表過這句名言:「我們甚至沒有考慮過考慮加息。」現時,他又會否表示聯儲局根本沒有考慮過減息?這可能比聯儲局在下一次會議作出的實際利率決定更加重要(當然對市場而言亦更為關鍵)。

3. 聯儲局是否對近期通脹放緩的趨勢感到安心?

若聯儲局一如我們預料,不願利用貨幣政策來穩定金融狀況,市場便需要重新聚焦於美國通脹數據,特別是在近期市場波動下,思考聯儲局會如何解讀過去數周的物價數據。

的確,衡量通脹的標準相當重要。消費物價指數似乎逐漸放緩,但仍處於令人不安的高位;生產物價指數及進口價格則持續下跌,所有數據均反映通脹問題已取得進展,但離完全解決尚有一段距離。除此之外,在聯儲局舉行會議前一周,通脹放緩的實時趨勢為利率決定增添不確定因素。

首先,市場主導的通脹數據在3月初攀升後回落,可能令多名聯儲局官員感到不安。第二,承接上一點,目前油價從2022年3月的高位下跌約45%1,或可顯著緩和一系列廣泛的通脹數據。第三,近期事件導致金融狀況收緊,而這是主席鮑威爾正密切關注的指標。雖然上述發展才剛出現,但可能已稍微紓緩鮑威爾及其他官員的通脹憂慮。他們會否認同這方面的進展,意味聯儲局不如早前般憂慮通脹可能居高不下;抑或會繼續關注通脹仍然過高,並顯著偏離2.0%央行目標的事實?

最終,雖然市場可能對鮑威爾有關金融體系的言論更感興趣,但我們認為聯儲局的前景很大程度上仍取決於通脹,以及當局對通脹發展的評估。

 

下載全份文件

 


1 彭博資訊,截至2023年3月17日。

2 舉例說,法國央行歐洲央行加拿大央行國際結算銀行均就有關議題進行研究。

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