亞洲（日本除外）股票：波幅加劇，但結構性優勢仍具吸引力

5/6/2025

新興市場股票投資主管及新興市場股票部聯席主管兼高級組合經理 Charlie Dutton

「波幅加劇」四個字概括了近期市況。在美國最初實施嚴厲的對等關稅後，亞洲股市應聲下跌；其後美國暫緩徵收關稅90天，市場隨之快速反彈。亞洲股市表現反覆，令投資者質疑其未來走勢。在今期投資通訊，環球新興市場股票主管Charlie Dutton認為，儘管預料市場依然極之不明朗，但對長線投資者而言，亞洲股市仍提供具吸引力的結構性及分散投資機會。在市場波動期間，我們認為，主動揀股及強勁的實地研究至為關鍵，有助把握迅速變化的市場機遇。

展望短期市況，我們認為波幅加劇可能仍是股票市場的主要特點。

美國總統特朗普4月初「解放日」公布關稅措施，隨後宣布暫停加徵關稅90天；這項政策變動，加上最近中美兩國達成協議，當中美國將中國進口商品徵收的關稅，由145%下調至30%，為期90天，帶動市場回升。5月28日，美國國際貿易法院裁定對等關稅無效，然而當地司法部對此裁決提出上訴，聯邦上訴法院其後暫時恢復關稅政策，增添更多不明朗因素。

整體而言，上述事態發展反映貿易政策可能急劇變化。

亞洲股市可能受有關政策影響，尤其是因為各個主要經濟體都被美國提出要加徵較高關稅，而且區內市場經濟都對貿易有一定依賴。儘管如此，綜觀現時的關稅政策，多項因素使我們保持審慎樂觀：

有顯著比例的亞洲出口商品符合現時特朗普政府釐定的豁免條件，意味著對等關稅將不適用於所有出口商品。即是某些部份情況下，對個別亞洲出口商而言，不會涵蓋其大部份商品。
初步報告顯示，部份亞洲貿易夥伴已主動與美國展開關稅談判，並獲得白宮正面回應。雖然並非所有談判都能取得成果，但我們認為，這可見區內貿易夥伴在確保經濟往來方面態度積極，並高度重視有關問題。
除了近日中美達成協議外，美國財政部長亦公開表示，南韓和台灣已提交「非常好的方案」；泰國的建議「非常有力」；印尼則與美國貿易代表簽署保密協議，從而展開談判。

短期而言，不明朗因素及政策變動料將持續。然而，我們認為長線投資者應從宏觀及「由下而上」的角度，聚焦於亞洲股票的結構性基礎，以及區內市場多元分散結構的優勢。

區內長期增長主題維持不變

儘管經濟環境面對挑戰，但亞洲的增長主題大致維持不變，尤其是相對基礎下更為明顯。

最終的關稅談判結果未明，已促使企業削減非必要開支。這可能導致環球經濟增長在2025年下半年放緩。這是投資者作出投資決策及建構投資組合時重要的考慮因素。

環球增長可能略為放緩，但我們認為亞洲穩佔優勢，有能力應對當前挑戰，並吸引資金流入區內市場。

國際貨幣基金組織雖然已調低2025年環球經濟增長預測，但仍估計亞洲將成為2025年至2026年增長最迅速的地區。

中國和印度作為區內兩大增長引擎，很可能推動本輪經濟擴張：

面對美國關稅帶來的重大挑戰和嚴格審查，中國的增長模式逐漸演變。

事實上，美國在2018年首次宣布徵收關稅時，促使中國政府透過強而有力的工業政策，優先推動關鍵產業本地化，尤其是科技業。目前，由人工智能（帶動近期市場升勢）以至半導體及生物科技等多個行業已見成果。

此外，中國政府的刺激經濟措施已轉向提振消費，因此向來偏低的財政赤字在3月增加至佔國內生產總值約4%。為此，中國政府在2025年財政預算把債券淨發行額度提高3萬億元人民幣。

在成功推行耐用品以舊換新等促進消費政策的基礎上，全國人民代表大會推出多項措施，透過育兒及教育補貼，提高民眾的可動用收入。

最後，中國的出口表現料保持強韌，因為中國已將其貿易夥伴拓展至美國以外的地區。輸往美國商品佔中國總出口比率，已由2017年的19%跌至2023年的14.8%。與此同時，東盟已成為中國出口的主要市場。
儘管印度面對短期周期性挑戰的同時，美國宣布對大部份主要貿易夥伴徵收關稅，導致全球經濟增長放緩，都可能間接影響印度的增長表現。不過，印度的長期增長主題維持不變。

印度政策官員可透過貨幣及財政政策，抵銷部份衝擊。印度政府在最新的國家預算案中，大幅削減個人所得稅，將有助提高中上階層家庭的可動用收入，從而帶動內需。

此外，印度亦有望受惠於整體對等關稅稅率（26%）低於區內市場、與美國持續進行談判，以及經濟對貿易的依賴程度減少。

貿易佔印度國內生產總值約12%，而輸往美國的商品出口僅佔約2%。因此，關稅對印度的商品貿易的影響有限。資訊科技服務作為印度其中一項對美國的主要出口項目，目前則不受關稅影響。

長遠而言，我們相信印度別具優勢。從近期多家美國企業的公布可見，印度將繼續吸引尋求在亞洲製造產能的跨國企業。此外，印度政府亦致力促進私人消費，因其佔當地國內生產總值約65%。

通脹放緩趨勢及美元走弱，利好亞洲市場

有別於許多已發展市場，亞洲通脹水平在過去三年持續下降（圖1）。

圖1：亞洲通脹放緩¹

亞洲（中國除外），整體及核心通脹已放緩

Disinflation in Asia

資料來源：Haver, 摩根士丹利研究

通脹放緩，加上美元走弱，預期可使區內央行開始或繼續減息（圖2），其中許多央行的減息空間充裕。

圖2：亞洲央行利率²

Regional central bank rates

資料來源：Haver, 摩根士丹利研究預測

減息雖為中印兩國帶來另一項利好因素（兩者均受惠於減息及流動性增加），但對東盟經濟體的影響可能更大。隨著90天關稅寬限期結束，許多東盟市場可能於7月面臨更高的對等關稅，而且這些市場較依賴本土消費，應可受惠於較低息環境。

區內市場提供大量分散投資機會

基於亞洲區內市場的經濟模式和行業多樣化，亞洲股票可為投資者（尤其是已發展市場股票投資者）提供潛在的分散投資機會（圖3）。

部份主要投資領域包括：在台灣地區和南韓發展蓬勃的創新資訊科技公司；在中國內地，科技供應本土化趨勢及內需提供的機遇。即使在東盟地區，由於主要動力各異，區內市場的相關性偏低。印度的增長主題建基於經濟持續數碼化，而且廣泛覆蓋不同行業。

作為亞洲金融樞紐之一，新加坡的銀行和財富管理業投資機會成為市場焦點，而新興東盟市場則潛藏天然資源、醫療旅遊及消費機遇。

圖3： MSCI明晟亞洲市場與環球和地區的相關性³

Global and regional correlations - MSCI Asian markets

資料來源：FactSet, MSCI明晟, 高盛研究

儘管市場潛藏機遇，但透過在地分析員進行嚴謹的「由下而上」研究，才能準確識別投資良機。由於不少機會集中於流動性較低的中小型公司，分析員往往需要進行深入的盡職審查和公司訪談。

宏利投資管理的業務遍布亞洲10個主要市場，聘有超過80名股票投資專家，把握區內市場的結構優勢。

投資者不容忽視的市場發展

當前變化迅速的市場環境下，我們認為投資者於2025年餘下時間，宜密切關注亞洲股市的以下兩項發展。

盈利前景不明朗：鑑於美國關稅政策仍存在變數，企業就2025年及其後的盈利預測提供的指引有限，甚至並無提供指引。由於市況不明朗的趨勢料將持續，企業公布盈喜或盈警的機率均甚高，可能導致市場波幅加劇，繼而帶來投資機遇。

下行風險仍在：環球市場在「解放日」後急挫，但至今已大致收復失地。以目前的估值水平而言，市場沒有太多空間承受進一步的衝擊。

下載全份文件

1 資料來源：摩根士丹利研究。

2資料來源：摩根士丹利研究。

3 資料來源：高盛研究。

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若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
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若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。

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部份基金可能投資於新興經濟體或市場，其特別風險（包括：流動性、波幅、政府政策、稅務、貨幣、貨幣匯款、政治及監管風險）或會顯著高於發展程度較高的經濟體或市場的常見風險。
部份基金可能投資於相關市場的小型及／或中型公司的證券，其附帶的風險較投資於大型及較具規模公司的慣常風險為高。
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部份基金可能顯著投資於人民幣債券／股票／資產或新興市場，因而承受債務工具、信貸／交易對手、集中性、流動性、波幅、貨幣、稅務、經濟、外匯／多重貨幣兌換、降級、監管及政治風險，這些風險或會明顯高於較具規模市場的常見風險。
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宏利環球基金

宏利環球基金乃由一些主要投資於股權及/或固定收入證券的子基金所組成的傘子基金。子基金各有其不同的投資目標及風險情況。可能涉及股票市場、地域集中、主權債務、流動性、波動性、信用降級、利率及交易對手風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
子基金相關的派息類別並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。若干子基金可從收益類別股份的收益、已變現資本收益及／或從資本撥付股息。若干子基金可從每月派息(G)、R每月派息(G)或F每月派息(G)的類別股份的已變現資本收益、資本及╱或總收益撥付股息，並從資本扣除全部或部分費用及開支(即從資本撥付費用及開支)。從若干子基金資本中撥付股息等於退回或提取投資者原本投資額的一部分或該原本投資額應佔的任何資本收益。此舉可能導致子基金該類別的每股資產淨值即時減少。固定收益股份類別按其資產淨值的預定年化固定百分比派息，並可由董事至少一個月的事先通知酌情更改，這並不完全反映基金的實際或預期收入或表現。這些分派可能超過實際收入，導致資本侵蝕，特別是錄得負回報或虧損期間，並可能減少未來的資本增長。正分派收益率並不保證正回報，且絕對分派隨著資產淨值變動，導致投資者每月收到的分配金額波動。
若干子基金投資於新興經濟體系或市場，涉及之特殊風險，包括流動性、波動性、政府政策、稅務、貨幣、貨幣匯返、政治及規管風險，會遠較發展成熟的經濟體系或市場一般相關的風險為高。
若干子基金投資於相關市場的中小型公司的證券，會較投資於規模較大、基礎較穩之公司面對更大的風險。
若干子基金集中投資於單一國家及/或特定的行業，可能比分散投資於幾個國家或地區及/或廣為投資於各行各業面對更大的風險。
若干子基金可能透過互聯互通直接投資於若干中國A股，並可能涉及透過互聯互通及中國內地投資的相關投資風險。
投資涉及風險。子基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金及其股份類別之風險因素、收費及產品特點。
各子基金擬使用金融衍生工具作投資、有效管理投資組合及╱或對沖目的。金融衍生工具的使用導致各基金承受額外風險，包括交易對手╱信貸風險、流通性風險、估值風險、波動風險及場外交易風險。
人民幣目前並非可自由兌換的貨幣，以人民幣支付贖回款項及／或股息款項可能由於適用於人民幣的匯兌管制及限制而延遲。由於離岸人民幣（CNH）將用於人民幣計價類別的估價，因此CNH匯率與在岸人民幣（CNY）匯率相比可能存在溢價或折讓，買價或賣價之間並可能存在顯著差價，因此人民幣計價類別的價值將受波動影響。人民幣一旦貶值，有可能對投資者於若干子基金的人民幣計價類別的投資的價值構成不利影響。

宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。若干基金為聯接基金，並將其資產的全部或絕大部分投資於另一集體投資計劃﹙「主基金」﹚，因此須承受投資於主基金的風險。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。