美國關稅對印度出口的影響

17/9/2025

印度股票高級投資組合經理 Rana Gupta

印度股票研究高級總監 Koushik Pal

隨着印度進口美國商品的關稅上升，本文將從整體貿易動態、特定行業風險和宏觀經濟的角度，審視相關措施可能造成的影響。儘管在中期內，美印雙方透過談判達成協議仍是最有可能出現的結果，但我們亦會評估關稅持續構成的風險，並探討印度當局潛在的政策回應。

重要事件

• 自8月7日起，印度輸往美國的商品出口需要繳付25%的關稅。隨後，關稅於8月27日進一步增加，令整體關稅稅率升至50%¹。

• 然而，並非所有商品出口都被徵收關稅。藥物、電子產品、能源和化學品仍然獲得豁免。經豁免調整後，一籃子商品出口總額的加權平均關稅率接近34%，而非50%。即使以此水平來看，印度已成為關稅負擔最沉重的美國貿易夥伴之一，與巴西和中國並列¹。

• 大部份亞洲國家／市場（中國除外）面臨的關稅為15%至20%，而印度則高於這個水平。這增加了印度商品化產品出口被其他出口國取代的風險²。

• 印度目前出口美國的商品總額約為870億美元，相當於印度商品出口總額約20%，約佔國內生產總值增長約2%。其中約300億美元的出口，包括藥物、電子產品、能源和化學品，將繼續獲豁免關稅，但餘下的570億美元出口則需繳付關稅，約佔印度國內生產總值的1.3%²。

• 按年率化計算，以上570億美元的商品出口可能面對250億至450億美元的潛在損失，具體情況取決於需求減少及替代情況。如果維持這些關稅，並且缺乏利好政策抵銷，便可能影響印度的國內生產總值增長及對外貿易差額³。
  

宏觀影響

1. 貿易差額

若商品出口損失250億至450億美元，印度的經常帳赤字將擴大60至100點子。我們早前預測經常帳赤字相當於國內生產總值的0.5%，現時比重或會上升至1.1%至1.5%。不過，由於印度擁有龐大的外匯儲備³，故即使赤字比重達到1.5%的預期上限，仍處於可控水平。

2. 國內生產總值增長

印度有570億美元的商品出口受到關稅影響，約佔當地國內生產總值的1.3%，而扣除豁免關稅商品，影響亦可能達到實際經濟佔比的五成至八成，在缺乏政策支持下，將對國內生產總值增長造成60至100點子的拖累。這些出口主要集中在紡織、農業及寶石與珠寶等勞工密集的行業，亦較容易被其他來自關稅較低市場的供應商（包括但不限於其他南亞或東南亞國家）所取代³。

相反，具規模的大型行業（例如製藥、電子和化工）並未受到直接影響，但可能面對間接影響。我們認為美國政府之後或會公布針對特定行業的關稅。

3. 貨幣影響

經常帳赤字擴大可能對印度盧比構成壓力。如果政策不明朗因素導致外國直接投資流入放緩，盧比貶值風險將會升溫。重要的是，即使出現貶值壓力，印度龐大的外匯儲備和可靠的宏觀經濟框架，有望將盧比的波幅保持在可控水平。

我們認為，印度盧比適度貶值亦有助刺激當地其他出口表現。

4. 政策應對

上述對經常帳赤字、國內生產總值及印度盧比的影響，是基於當局沒有推行應對政策的假設下量化計算。實際上，政策支持有助緩和部份影響。由於首當其衝的的行業多以中小型企業為主，政府或會給予信貸保證，並透過貸款機構確保企業獲得營運資金支持，這類措施在新冠疫情期間亦取得成效。

印度央行預測當地2026財政年度國內生產總值按年增長6.5%，如果增長趨勢受影響超過50點子，該行可能下調政策利率25至50點子。

我們亦相信印度和美國最終可望達成協議，而關稅水平將與其他亞洲市場看齊。然而，長遠來看，印度必須透過出口多元化來減少對美國市場的依賴。

5. 整體評估

如果關稅政策在短期至中期持續，只要當局推行支持政策，關稅對增長、經常帳赤字、國內生產總值和盧比的影響仍會處於可控水平。如果關稅政策持續一段較長時間（超過12個月），則可能產生間接影響。這些影響將透過供應鏈傳導，對勞工市場、消費者和投資者信心，以及經濟動力帶來負面影響。雖然這並非我們的基本預測，但這個情況反映印度必須推行更深入的結構性改革，以加快投資、重振國內消費和分散出口市場。

行業影響

從行業角度而言，紡織、寶石與珠寶及農業是即時受壓的領域。這些行業合計僅佔印度國內生產總值增長的一小部份。相比之下，製藥和電子等高增值商品出口，以及最重要的資訊科技服務業仍獲豁免關稅。我們稍後將於下文深入探討這個議題。

1. 中小型企業受影響

中小型企業佔印度總出口超過50%，而不少受關稅影響的行業類別均以中小型企業為主，例如紡織、海產及寶石與珠寶等行業合共僱用約5,000萬人。出口減少或會威脅約500萬個職位，約佔相關行業就業人數10%。

短期內，這些行業可能面對訂單損失和利潤率下降的問題。相關行業的貸款機構亦會承受壓力，但預期政府將會推出的信貸保證和行業特定支援措施，有助限制風險。

2. 具規模行業不受直接影響

當地具規模的消費及基建行業並未受到直接影響。同樣，服務業出口（特別是資訊科技和製藥）仍不在關稅之列，保障了這些在全球市場具競爭力的行業，亦限制對上市公司盈利的直接影響。

3. 進口替代機遇

除了緩解措施外，印度的進口替代進程亦持續取得進展。電子製造業的生產掛鈎獎勵計劃（PLI）便是例子之一。生產掛鈎獎勵計劃有助印度建立具競爭力的規模，減少對進口的依賴。隨著時間推移，這些措施可以抵銷部份外來阻力，同時為新的出口機遇奠定基礎。

最後，我們發現，印度透過以美國企業為主的全球能力中心（GCC）出口資訊科技服務，以及對美國出口電子產品和智能手機，在疫情後不僅推動了印度的總出口，更收窄其經常帳赤字。我們繼續預期這些行業將穩健增長，同時由於本土轉向可再生能源，電子產品和能源進口將會減少，這有助緩解關稅高於預期帶來的部份潛在負面影響。然而，對於受影響的行業，以及為了抑制間接影響，政策層面的應對措施仍然至關重要。

政策應對至關重要

印度具備政策靈活性、財政實力和貨幣政策空間，能夠緩衝中短期的衝擊，而不會損害宏觀經濟穩定。

1. 財政及貨幣措施已出台

印度政府已宣布改革間接稅稅制，9月22日起推出一項簡化的間接稅率制度「商品及服務稅（GST）2.0」，結構性降低稅率。減免多個類別的間接稅，包括汽車、耐用消費品、包裝食品和必需品，預計將釋放約240億美元的消費購買力。這項改革是在今年2月已宣布的120億美元所得稅減免基礎上進行的。直接與間接稅項的雙重減免，有望為內需提供支撐。

印度央行已將政策利率下調100點子，確保市場流動性充裕。由於通脹保持溫和，我們認為若美國關稅高於預期，導致印度GDP增長較印度央行原先預測下滑超過50個基點，央行仍有空間進一步減息25至50個基點。

上述支持措施都可以在不影響印度宏觀經濟穩定的情況下推行。

2. 特定行業支持措施

政府可能為以中小型企業為主的行業推出針對性措施，包括信貸保證和更容易獲得營運資金。這類計劃曾於疫情期間推出，並取得成果，公共財政亦無因此失衡。此外，政府也可能推出有助分散商品出口市場的措施。

3. 宏觀優勢

印度的宏觀資產負債表依然穩健：財政赤字為4.4%⁴、債務佔國內生產總值的比率靠穩在約57%⁵的水平、外匯儲備充裕接近7000億美元⁶及通脹溫和，以上因素均為決策官員提供操作空間。

4. 前景展望

上述利好因素有助印度在中短期內紓緩關稅的影響，而不會造成重大混亂。中期方面，我們預計印度和美國將達成協議，使關稅降至與其他亞洲國家一致的水平，從而緩解目前的困境。長遠來看，印度推行改革以放寬投資、促進內需和分散出口市場，料成為增強應對這類衝擊的關鍵。

股票市場的影響及配置

1. 8月份市場反應

印度股市在8月份表現持平，反映關稅風險和政策支持的緩衝作用。市場正消化商品及服務稅刺激措施、減免入息稅及充裕流動性帶來的影響，有助緩和市場下行壓力。然而，短期內各板塊可能會受到不同的影響。

2. 我們的持倉策略

受關稅影響的板塊（農業、寶石與珠寶和紡織）佔股票市場的比重不多，我們並無直接持倉。

我們的投資組合與早前「5D」框架(即數碼化（Digitisation）、去全球化（Deglobalisation）、減碳（Decarbonisation）、人口結構（Demography）及減赤（Deficit Reduction）)下描述的本土及結構性增長主題一致：

• 周期性消費品：受惠於下調商品及服務稅、寬減入息稅和減息措施。從結構而言，消費科技、旅遊、汽車和大型家電等板塊可望繼續增長。這些仍然是我們數碼化和人口結構主題的一部份。
• 本土基建：積極基建設施有助支持本土經濟增長，例如電訊、醫院、可再生能源和房地產。市場整合、基建資產落成及現金流改善則繼而支持此等行業的增長。這些仍然是我們減碳和減少赤字廣泛主題的一部份。
• 電子製造業：大型家電和手機、手提電腦等電子產品的消費增加，推動本土製造業發展。在生產掛鈎獎勵計劃等政策主導的進口替代下，我們預計零部件製造將推動這些行業實現更高價值提升。這是我們去全球化主題的一部份，相關行業的公司可望受惠於進口替代趨勢。
• 製藥：除中國以外，印度在全球製藥公司的小分子合同研究、開發和生產（CRDMO）領域仍佔重要地位，其規模和技術僅次於中國和南韓，其他國家難與之媲美。這仍是我們去全球化主題的一部份；隨著供應鏈分散至中國以外地區，印度出口商的市場佔有率可望提升。
• 戰術性方面，我們發現目前印度二線資訊科技股的投資機會增加，增長前景較佳。隨著聯儲局減息和推出其他支持經濟增長的措施，我們相信美國企業將恢復資訊科技服務方面的開支。印度資訊科技板塊亦經歷了價格和時間方面調整，估值因此顯得吸引。
  

總結

美國向印度商品出口徵收的關稅高於預期，因此將帶來短期衝擊，但其影響集中、可控及可緩解。印度部份出口產品仍獲豁免關稅，即使在壓力情境下，強力的政策支持和宏觀基本因素，也能緩解其對國內生產總值增長和經常帳赤字造成的拖累。

壓力主要落在以中小型企業為主和勞工密集的行業，例如紡織、農業及寶石與珠寶業，這些行業確實存在就業風險，但情況仍然可控。就印度上市企業而言，由於這些行業僅佔市值一小部份，因此影響有限。我們的投資組合仍配置於可受惠結構性和政策利好因素的領域：消費、基建、電子、製藥，以及對資訊科技作戰術性投資。

在中短期內，印度擁有財政、貨幣和外部緩衝，足以應對這次衝擊。不過，高關稅長期持續（超過12個月）將成為主要風險，屆時可能逐步對供應鏈、就業、職位、投資資金流及更廣泛的經濟動力造成間接影響。

我們的基本預測仍然是最終解決方案將伴隨風險，但當前情況突顯印度必須持續推行改革，以加快投資步伐、促進內需復甦，以及實現分散出口市場。

整體而言，儘管短期內出現阻力，我們相信印度的增長主題維持不變。政策支持、中期基本因素穩健，以及集中長期發展的深化結構性改革，均可帶來支持。

下載全份文件

1 資料來源：美國白宮，2025年8月。

2 資料來源：世界貿易組織，ITC貿易地圖、摩根大通，2025年月8月。

3 資料來源：宏利投資管理預測，2025年8月。

4 資料來源：印度財政部，2025年2月。

5 資料來源：CEIC，2024年9月。

6 資料來源：彭博，印度央行，2025年9月。