市場調整後日本股市最新展望

6/8/2024

日本股票部門主管 Edward Ritchie

踏入八月份，日本股市在首三個交易日累積下跌逾20%，其中在8月5日（星期一），股市單日跌幅更高達12%¹。日本股票部門主管Edward Ritchie在本投資通訊中分析是次股市調整的原因，並提出他對於日本股市、日本央行利率路徑的觀點。

市場憂慮由美國主導的環球經濟衰退

我們認為，市場急跌的主因是環球投資者突然改變預期，憂慮會出現由美國主導的環球經濟衰退。這個觀點源於部份投資者認為，美國聯儲局在7月底並無減息是政策失誤，而美國就業和工業需求數據轉弱正好印證其看法。此轉變促使大量投資者迴避風險。全球最大的風險交易之一是所謂的「日圓套息交易」，即是指環球投資者沽空日圓，並投資於日本股市。投資者尋求降低風險或將日圓套息交易平倉，正是日圓大幅走強和日本股市下跌的主因。

加息令日本出口商盈利前景受困

有多項其他因素促使這種投資氣氛轉變，並導致股市跌勢加劇。在7月31日，日本央行將政策利率由0%至0.1%，上調至0.25%，帶動日圓走強²。預期日圓升值將削弱日本出口商的盈利前景，但日圓對日本整體企業盈利的影響已不如過往般大。

事實上，許多日本製造商現時都在海外生產，因此貨幣影響一般偏向換算方面（將海外盈利換算成日圓），多於交易性質（以日圓成本為基礎，將日本生產的產品銷售至海外市場）。部份評論員亦認為，日本加息或會導致當地經濟放緩，但我們認為這並非主要風險。

環球科技股下跌

另一個跌市原因是環球科技股的投資氣氛在7月初開始轉變。現屆美國政府表示，將進一步收緊美國及其盟友向中國內地出售半導體設備的規定，引發投資者憂慮。此外，一家領先科技公司在8月1日公布的盈利業績疲弱，季度利潤急挫85%，其後更宣布將裁員15%，加深市場對科技股增長前景的憂慮。

地緣政治仍是投資者持續面對的風險，因為中東的緊張局勢似乎再度升溫，但我們認為這並非8月初市場氣氛急劇轉變的主因。

哪些行業及因子最受打擊，哪些表現最強韌？

市場普遍出現拋售，所有行業均錄得超過10%的跌幅³。金融業（銀行、保險和券商）表現最疲弱，其次是貿易公司和汽車業。表現最佳的行業主要為本土和防守性行業，例如零售和康健護理，以及鐵路和電訊。

隨著市場對進一步加息的觀點有所改變，加上10年期債券孳息率下跌（10年期日本政府債券孳息率由超過1%跌至0.8%以下），故即使業務沒有承受日圓貨幤風險，金融業仍最受打擊。此外，截至7月底的市場價格反映，日本央行在2024年底之前進一步加息25點子的機會率為50%，但現時有關機會率已跌至接近0%。這些發展均改變了金融股市場的投資氣氛。

本土行業及一般具防守性的行業表現較佳，令人相信日本當地經濟前景仍然穩健。日本消費者一直面對物價上漲的困境，而且直到最近實質工資才轉為正增長。日圓轉強使進口價格下跌，為日本當地企業帶來正面影響，應有助支持本土經濟企業。

因子方面，增長股和動力股最受打擊，而質素評分高、自由現金流收益率高的企業股價跌幅較小。

市場展望及投資啟示

「日圓套息交易」的平倉潮將會持續多久？對日本股市將造成甚麼影響？現在仍難以得知。然而，借鑑過往市場大幅拋售的經驗，例如2011年3月福島核災難後或2020年3月新冠疫情觸發的拋售，市場在短暫大幅急跌後（兩次跌市均在不足一周內錄得16%至18%的跌幅），都會有所回升。

目前，日本市場的市盈率為12倍，估值相當合理，而企業多作出保守的盈利預測，根據140日圓兌一美元的平均匯率計算，2024/25年度的盈利將會持平。美國市場的市盈率則為22倍，估值顯著較高⁴。

考慮到股息率及企業承諾在未來數年回購股份，日本股市料獲得良好支持。我們估計，日本股市在2024/25的整體股東回報率將超過5%。

投資者宜繼續留意一些定價能力強勁，並能有效配置資本的優質企業。若跌市導致潛在回報大的投資機會出現，又或跌至投資者心目中的合理價格，投資者應尋求機會，增持一些高確信度的持倉。

我們對日本的觀點維持不變：日本正經歷由通縮轉為通脹的過渡期，具有定價能力的企業將可持續提升價格。在此環境下，日本企業的盈利及自由現金流將更穩定增長，有助推動日本股市持續獲得估值重估。

日本央行利率走勢展望

在跌市前，我們認為日本央行在2024年將會加息一至兩次，並在2025年進一步加息，以推動利率正常化。日本央行並無明確界定「正常化」的利率水平，但我們認為應高於目前的0.25%水平。

市場不再預期2024年會進一步加息。畢竟，日本央行進一步加息將取決於通脹率是否維持偏高（日本消費物價指數目前為2.8%）。日圓近期轉強導致進口價格開始回落，或有助抑制通脹上升。

「日圓套息交易」的平倉潮意味著投資者不再受日圓大幅波動的影響。這在未來給予日本央行更大的行動自由(採取進一步加息的行動)，毋須憂慮對金融市場造成連鎖效應。

下載全份文件

1 日經平均指數。

2 日經亞洲，2024年7月31日：《日本央行加息至0.25％，並可能於今年進一步加息》

3 2024年8月5日，宏利投資管理。

4 以一年期普遍預測為基礎。

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宏利環球基金乃由一些主要投資於股權及/或固定收入證券的子基金所組成的傘子基金。子基金各有其不同的投資目標及風險情況。可能涉及股票市場、地域集中、主權債務、流動性、波動性、信用降級、利率及交易對手風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
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宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
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部份基金可能投資於相關市場的小型及／或中型公司的證券，其附帶的風險較投資於大型及較具規模公司的慣常風險為高。
部份基金可能集中投資於單一國家／地區及／或特定行業，其風險將較分散投資於多個國家及／或地區和跨行業為高。
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適用於R類別組的派息，包括(i) 考慮有關子基金投資組合所持證券以及該等證券於未來一年應可賺取的投資收益總額，以計算恰當的每股資產淨值的收益;及(ii)從已變現資本收益及／或資本，按根據成立當年的初次認購價，以及其後每曆年首個營業日的每股資產淨值的2.5%固定年率，作額外分派。
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若干子基金集中投資於單一國家及/或特定的行業，可能比分散投資於幾個國家或地區及/或廣為投資於各行各業面對更大的風險。
若干子基金可能透過互聯互通直接投資於若干中國A股，並可能涉及透過互聯互通及中國內地投資的相關投資風險。
投資涉及風險。子基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金及其股份類別之風險因素、收費及產品特點。
各子基金擬使用金融衍生工具作投資、有效管理投資組合及╱或對沖目的。金融衍生工具的使用導致各基金承受額外風險，包括交易對手╱信貸風險、流通性風險、估值風險、波動風險及場外交易風險。
人民幣目前並非可自由兌換的貨幣，以人民幣支付贖回款項及／或股息款項可能由於適用於人民幣的匯兌管制及限制而延遲。由於離岸人民幣（CNH）將用於人民幣計價類別的估價，因此CNH匯率與在岸人民幣（CNY）匯率相比可能存在溢價或折讓，買價或賣價之間並可能存在顯著差價，因此人民幣計價類別的價值將受波動影響。人民幣一旦貶值，有可能對投資者於若干子基金的人民幣計價類別的投資的價值構成不利影響。

宏利盈進基金SPC

宏利盈進基金SPC乃由一些主要投資於股票及債務證券的子基金組成的傘子基金。其中各子基金各有其不同的投資目標及風險級別。
子基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。子基金可酌情決定從資本或總收入撥付股息，而同時從資本收取/支付全部或部分的費用和支出。這相當於退回或提取投資者部分的原投資額或該原投資額應佔的任何資本收益，並可能導致有關股份類別於緊隨分派日期後的每股資產淨值即時減少。
若干以較大幅度投資於人民幣債券/股票/資產或新興市場，可能涉及債券票據、信貸/交易對手、集中性、流動性、波動性、貨幣、稅務、經濟、外匯/多次貨幣兌換、調低評級、規管及政治風險，而其風險可能較世界上其他發展成熟的主要市場所出現的風險為高。
如可供個別債券子基金投資的人民幣票據數量不足，該子基金可能因此以存款持有大部分資產而對其回報及業績表現構成不利影響。
若干透過QFII制度, 債券通及/或外國准入制度直接投資於債務票據/股票之子基金可能涉及中國內地關投資的於QFII及/或中國銀行間債券市場有各種法規要求和限制以及託管的相關風險。
人民幣不是自由兌換的貨幣並受到外匯管制和限制。
若干子基金具有顯著集中於特定的行業及地理之投資，投資者須承受集中及股票市場風險。
若干子基金可能投資於中小型公司的股票，投資者或須承受流動性及波動風險，並較投資於一般大型公司涉及更大風險。
投資涉及風險。子基金或須承受高度的資本虧損風險。投資者不應只單靠本資料而作出投資，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括子基金之風險因素、收費及產品特點。

宏利香港系列

宏利香港系列 (「本系列」）乃由一些主要投資於股票、債務證券、交易所買賣基金及/或集體投資計劃的基金組成的開放式單位信托。其中各基金各有其不同的投資目標及風險級別。
基金並不保證會作出股息分派、分派的頻次及股息款額或派息率。就收益類別而言，若干基金可從資本中支付分派，及/或分派可從總收入支付，同時從若干基金的資本收取/支付本基金全部或部分費用及開支。這相等於退回或提取投資者原先投資的款額或該款額應佔資本增值的一部分。分派將導致有關單位的資產淨值即時下降。若干基金的AA(人民幣)對沖收益類別單位可能較其他非對沖收益類別單位涉及較高的分派風險。
若干基金可能涉及股票市場、新興市場、點心債券市場、集中、波動、流動性、信貸、信貸評級、低於投資級別及未獲評級證券、信貸評級下調風險、利率、估值、主權債務、非上市債務證券、政治及監管、貨幣、外匯、衍生工具及結構性產品、對沖及派息風險。某些投資者也可能面臨與人民幣對沖類別相關的風險。
若干基金須承受投資於其他基金的風險，和有關資產配置策略及/或下行風險管理過程的風險。
若干基金須承受有關投資於交易所買賣基金、策略性資產配置和戰略性資產重設比重 (“STARS”) 、小型及中型公司、可換股債券的風險，和有關證券化債務工具和投資於具有吸收虧損特點的債務工具的風險。若干基金為聯接基金，並將其資產的全部或絕大部分投資於另一集體投資計劃﹙「主基金」﹚，因此須承受投資於主基金的風險。
若干基金除現金、現金等價物及金融衍生工具（例如：期貨、期權及遠期合約）外，不會有直接投資。
投資涉及風險。基金的投資者或須承受資本虧損。投資者不應只單靠本資料而作出投資決定，而應仔細閱讀銷售文件，以獲取詳細資料，包括本基金及其單位類別的風險因素、收費及產品特點。